一级市场回顾

上周周三周四香港由于天气原因和重阳节休市两天，一级新发较少，中资美元债一级新发约16.13亿美元，其中房地产和城投行业发行量分别约4.8亿美元和11.3亿美元，金融及其他行业无一级新发。具体而言：

(1)房地产方面，新湖中宝10月13日增发2.5亿美元、2024到期债券，增发最终指导价和增发价11%/99.985，该笔债券具有club deal属性，原有债券最初定价于9月23日，期限为3NCNP2年期，初始规模2.5亿美元。鑫苑置业10月15日宣布，在要约截止日期延期两次后，10月15日到期的2.29亿美元存量债券的同意征求获2.08亿美元有效提交并获接纳，占存量本金额的90.69%，达到要约生效所需要的90%参与度门槛，公司预计将在结算日根据要约发行2.05亿美元的新票据。

(2)城投方面，南京江宁经开10月13日以维好结构定价364天、2.1亿美元债券，惠誉给予BBB评级，初始价2.9%区域，发行价2.9%。京投公司以担保结构发行3年期、4亿美元债券，发行价T3+75bp/1.352%。诸暨国资以担保结构定价3年期、5.2亿美元债券，初始价3.5%区域，发行价3.2%。

二级市场回顾

上周中资美元债二级市场高收益先抑后扬，投资级整体小幅下跌。从总回报情况来看，上周中资美元债总回报率为-0.28%，其中投资级和高收益分别录得总回报率-0.07%和-0.97%。从收益率和利差来看，中资投资级美元债收益率上行11bp，利差较上周五收盘走扩6bp，中资高收益美元债的收益率和利差分别上行236bp和228bp。周一高收益地产板块继续大幅下跌，长端价格下跌10pt及以上的主体不在少数，当代置业周一公布10月25日到期美元债的同意征求，条款包括展期3个月、先行兑付35%本金、公司股东承诺提供8亿元人民币贷款等，下跌较多的主体包括中骏、奥园、富力、佳兆业、融创、华南城、禹州、正荣、建业、宝龙和华南城等，具体来看，中骏美元债下跌8-15pt，奥园美元债下跌10-17pt，富力标低5-10pt，佳兆业标低5-10pt左右。投资级受到溢出效应的影响，万科、金茂、龙湖等主体利差也有所走扩。周二高收益市场呈现超跌后的反弹，融创曲线整体反弹5-7pt，富力反弹1-6pt，其他主体包括奥园、建业、雅居乐等反弹幅度在1-8pt不等，短端反弹幅度强于长端。周三相关因台风休市和周四重阳节假期，市场相对安静。周五受到利好消息提振，高收益板块出现大幅反弹，市场出现大量空头回补买盘及实钱买盘需求，投资级地产整体反弹1-10pt不等，BB和B地产也多有收涨。

周五央行金融市场司司长邹澜在三季度金融统计数据发布会上，对某大型房企债务问题作出回应[1]，提到其风险对金融行业的外溢性可控，并回应中资房地产美元债剧烈波动为市场在违约事件出现后的自然反应，相关部门已关注到境外房企美元债市场的变化，将敦促发债企业及其股东，严格遵守市场纪律和规则，按照市场化、法治化原则，妥善处理好自身的债务问题，积极履行法定偿债义务。中国房地产协会周五召集10家房企在京座谈[2]，住建部相关官员在会上听取了房企意见。参会企业包括保利、中海、万科、融创、金地、龙湖、中梁、新城、绿城和旭辉。此外，在美元债二级市场价格波动背景下，上周多家地产公司在二级市场开展债券回购。正荣地产10月14日宣布已于公开市场回购合计3300万美元存量票据;银城国际控股10月14日披露购回6500万美元2021年11月3日到期票据，占存量金额的32.5%;中梁控股10月15日披露，公司在10月12日至15日回购2021年11月22日到期票据合计1100万美元，占发行总金额的5.5%;中国奥园10月15日披露已于公开市场回购300万美元存量票据;弘阳地产10月13日披露完成购回700万美元存量票据;建业地产10月12日公告公司在10月1日至12日回购1426万美元2021年11月到期票据，占初始本金的3.57%;龙光集团10月11日公告已回购1000万美元2022年到期美元债券，占发行本金总额的4%。

信用事件

上周负面评级主体包括当代置业、中南建设、新力控股集团、易居企业控股、绿地控股集团有限公司/绿地香港、当代置业、中国奥园、景瑞控股和荣盛发展。

穆迪将当代置业发行人主体评级从B2调至Caa2，评级展望从稳定调至负面观察，主要是由于穆迪认为其提议征求债权人同意推迟偿还2021年10月25日到期的部分2.5亿美元债券，反映出其流动性迅速恶化。

标普将中南建设发行人主体评级由B+调至B，评级展望维持稳定，主要是由于标普认为由于信贷和监管收紧且销售疲软，中南建设的现金流稳定性面临更高的风险。

穆迪将新力控股发行人主体评级从Caa2调至Ca，评级展望从负面观察调至负面，主要是由于穆迪认为该公司于10月11日宣布可能拖欠2021年10月18日到期的2.46亿美元债券，其债权人收回款项的前景进一步走弱。

标普将易居发行人主体评级由B+调至B，评级展望由稳定调至负面，主要是由于标普认为随着房地产销售的疲软，其债务杠杆率可能会上升;当更多的开发商面临流动性困难甚至违约时，其现金流也将受到应收账款天数增加和潜在应收账款冲销的影响。

标普将绿地控股/绿地香港发行人主体评级由BB/BB-调至B+/B，评级展望由稳定调至负面，主要是由于标普认为该公司较窄的融资渠道将限制其融资选择,在市场低迷的情况下，由于销售和现金收入疲软，该公司的现金流在未来12个月内可能继续走弱。

惠誉将当代置业发行人主体评级由B调至C，评级展望维持稳定不变，主要是由于惠誉认为该公司宣布就其2021年10月25日到期的2.5亿美元高级票据展期三个月至2022年1月25日征求持有人同意;此外，该公司正寻求缩短选择性赎回的通知期，并将赎回该债券8,750万美元的本金。

标普将奥园发行人主体评级由B+调至B，评级展望由稳定调至负面，主要是由于标普认为受收入增长放缓和利润率压力的制约，其去杠杆化进程将在未来12个月内保持缓慢;在严峻的市场环境和少数股东减持的资本需求下，该公司现金生成能力减弱，将限制其削减债务的能力，并降低流动性。

穆迪将景瑞控股评级展望从稳定调至负面，发行人主体评级维持B2，主要是由于穆迪认为由于消费者信心减弱，景瑞的销售将在未来6-12个月内下降，这又将导致公司的财务指标和流动性恶化。

穆迪将荣盛发展发行人主体评级从Ba3调至B1，评级展望维持负面不变，主要是由于穆迪认为在融资条件紧张和到期债务较多的情况下，预计荣盛未来6-12个月流动性将减弱，再融资风险将增加。

上周正面评级主体包括舟山海城建设投资集团有限公司。惠誉将舟山海城建设投资集团有限公司发行人主体评级由BBB-调至BBB，评级展望维持稳定不变，主要是由于惠誉认为该市经济增长强劲并具韧性，提升政府了财政状况。

市场展望

我们认为经历过前两周的加速下跌后，部分主体性价比已现。不过在“房住不炒”大前提不动摇、“市场化法治化”解决的大前提下，地产信用风险难言缓解。如果后续再出现超预期信用事件叠加解杠杆压力，地产高收益债波动或仍难避免。对当前地产债的投资方面，仍需严格把握主体资质，着重对项目布局和融资渠道的把握，对中短久期资质较好个券适当逢低买入。待行业信用资质拐点出现后再加大配置力度。